一文の削除は、時に一ページ分の宣言よりも雄弁に真実を語る。Sheinが香港証券取引所に提出した上場申請書の初稿には、「We believe in doing well by doing good」(私たちは、社会から得たものを社会に還元することを信条としています)という一文があった。しかし、この一文は最終版では姿を消している。スイスの非営利団体Public Eyeでファッション産業を担当するDavid Hachfeld氏は分析の中で、この一文が「最初から最後まで単なるマーケティングの演出だったのではないか」と疑わざるを得ないと率直に述べている。
WWDの報道がPublic Eyeの分析を引用したところによると、Sheinは今回18億ドルの資金調達を計画しているが、そのうちサステナビリティ関連プロジェクトに充てられるのはわずか10%。残りの80%はテクノロジーとグローバルマーケティングの2大プロジェクトに均等に配分される。つまり、この文書で「将来計画」の三本柱の一つとして挙げられているサステナビリティに割り当てられる資源は、同社が本当に重視していると口にしていることとは、はるかにかけ離れているのだ。
デザインも、リスクも、責任さえも外注
Hachfeld氏はSheinのビジネスモデルを「外注そのものをビジネスモデルにしている」と表現する。製造、倉庫管理、物流からマーケティング、デザインに至るまで、大量の業務がパートナー企業に委託されており、労働条件や製品品質、法規制遵守の責任までもが一緒に転嫁されている。パートナー企業は違反行為があった場合、Sheinに対して賠償までしなければならない。文書によれば、Sheinは社内デザイナーを370名以上抱えていると称しているが、一日平均で約4,700点もの新商品をラインナップに加えている——この数字から、Public Eyeはクリエイティブ業務の大半も実は同様に外注されているのではないかと疑問を呈している。
この外注の論理は、労働問題をめぐる語り口にも及んでいる。Sheinは第三者監査による「Shein Responsible Sourcing」プログラムを実施しているものの、サプライヤーが行動規範を完全に遵守していることを保証できないと自ら認めている。Public Eyeが指摘するのは、長年にわたって記録されてきた過重労働、低賃金、安全性を欠く労働環境が、Sheinの言い分では「サプライヤー側のコンプライアンス違反」に分類され、自社のビジネスモデルがもたらした結果とはされていない点だ。
数字こそが、この文書の中で最も正直な部分なのかもしれない。2025年、Sheinの物流フルフィルメント費用は190億ドルを超え、マーケティング費用62億ドルと合わせると、両者で純収益の約6割を占める。それに対して、製品製造を含む売上原価は、収益のわずか3.2%強にとどまる。Hachfeld氏はこの比率について、メーカー側にはほとんど利益の余地が残されておらず、特にSheinの小売価格はもともと極端に低く抑えられていると指摘する。彼はまた、航空輸送への高い依存が、フルフィルメント費用が「異常」に高くなっている一因である可能性にも言及した——航空輸送は高コストであるだけでなく、気候への影響も小さくないからだ。一方Sheinは文書の中で、アメリカが低価格品への免税措置(de minimis exemption)を撤廃したことも、収益に対するフルフィルメント費用の割合を押し上げたと説明している。
循環経済をめぐる語り口も、同様に薄っぺらいものにとどまっている。Sheinが文書の中で言及している転売プラットフォーム「Shein Exchange」は、2024年に84,700点の商品を出品したが、主要プラットフォームで年間10億件にも上る新商品の注文数と比べれば、その割合は0.01%にも満たない。2025年にリサイクルされた在庫生地はわずか10,500メートルで、Hachfeld氏はこの数字について、この規模の企業としては「取るに足らない」ものだと形容する。さらに「優先素材」と呼ばれる基準——例えば再生ポリエステル繊維はわずか30%の含有率で認定対象となる——についても、彼は「驚くほど低い」と率直に述べ、これは象徴的な循環経済にすぎないとの見方を示している。
透明性もまた、この文書の弱点の一つだ。Sheinは完全な情報開示義務の免除を申請しており、そのため申請書がカバーしているのは100社を超える子会社のうちのごく一部にとどまる。広州希音供応链管理有限公司をはじめとする主要事業体の多くについて、所有構造は依然として不明瞭であり、倉庫、物流業者、委託製造工場の名称や所在地も開示されていない。文書はまた、創業者がほぼ全面的な議決権を握る加重議決権構造を確立しており、一般株主が会社の意思決定に及ぼせる影響力は極めて限られている。
Sheinは今回、1株あたり47.60~49.50香港ドル(約6.07~6.31米ドル)で2億8,000万株を売り出す計画で、評価額は約270億ドル。これは2022年のピーク時評価額のおよそ4分の1にあたる——あの年、Sheinは世界市場でおよそ5分の1のシェアを獲得していた。ニューヨーク、ロンドンでの上場計画が規制当局の圧力や政治的圧力によって相次いで頓挫した後、香港が現段階での選択肢となった。Hachfeld氏の見方では、文書の内容から判断する限り、SheinはEUの企業サステナビリティ・デューデリジェンス指令(CSDDD)、エコデザイン規則、フランスのファストファッション規制法案、拡大生産者責任(EPR)課金といった間もなく施行される規制群を、存立を脅かすリスクとしては捉えておらず、単に「管理可能なビジネス上の課題」とみなしているにすぎないという。原稿締め切り時点で、SheinはWWDのコメント要請に応じていない。
